国轩自2015  年以来便是赢合重点大客户，2016  年订单金额超2.4  亿元，2017  年由于产品、价格等原因，合作订单较少，2018  年双方恢复紧密合作，全年整线+单机订单近5  亿元。2019  年1月，公司与国轩订单额已达5.63  亿元，超18  年全年，表明双方战略合作关系进一步加深，赢合产品性能得到国轩全面认可。
        18  年订单28.5  亿元，客户结构显著优化。公司公告18  年新接订单28.5  亿元，较2017  年大幅增加，截至18  年三季度，公司预收账款4.85  亿元，我们预测公司目前在手订单约10  亿元。18  年新增订单28.5  亿元中，客户结构显著优化，继续向头部客户集中，基本只做行业前20  客户，全年获得比亚迪的订单近3  亿元，产品包括涂布机，分条机，极片机等，获得CATL  订单近2  亿元（以涂布为主），国能、国轩也均有3  亿元以上订单签订，9  月，公司成功突破海外客户，与南京LG  化学签订19  台卷绕机订单，价值量约8000  万元。随着国内大客户的拓展和海外客户的扩张计划，我们预计赢合19  年订单有望超35  亿元。2019  年，公司也将继续提升全价值链运营管控，聚焦优质大客户，预计行业前8  头部客户订单收入占比50%以上，力争获取更多CATL、比亚迪、孚能、国轩、LG、特斯拉等核心客户订单。公司单层、双层涂布、激光切产品均已成功切入CATL  供应链。
        整线占比下降，19  年有望继续提升。前三季度公司整体毛利率34.3%，较17年有所提升，之前毛利率较低，主要系整线产品中的外协件毛利率较低，拉低整体毛利率，2017  年公司整线产品收入占比约70%。18  年以来公司整线收入占比不断下降，预计18  年整线收入约占总收入50%，19  年将继续下降，进而提升整体毛利率。
        产能性能、效率提升明显。赢合科技产能性能及生产效率较2016年已有大幅提升，最高端的涂布机（双层）单价2000万，与  LG合作的卷绕机单价400万左右，显著高于市场平均价格。产能效率方面，制片机软包的组装线已达到8ppm，硬壳可达3ppm。目前卷绕机33ppm，相较于16年的18-20ppm提升明显。
        业绩预测及投资建议。我们预计18年/19年赢合科技收入20.65/27.58亿元，2019年，在订单极有可能超预期的背景下，随着整线占比下降，利润率还有一定提升空间，预测2019年赢合科技归母净利润同比2018年增长31%，达4.34亿元，对应2019年PE  25倍。公司产品性能优异，已得到LG，比亚迪，CATL等海内外头部大客户认可，当前市场对于赢合产品技术能力仍存在一定预期差，上调至强烈推荐。
        风险提示：新能源行业补贴下滑超预期，单GWH设备投资大幅下降，产品毛利率下滑，头部客户拓展进度慢。