未来3-5  年，伊利在乳品行业的收割与新市场、板块的布局将同步推进，迈向健康食品集团，维持“强烈推荐-A”评级。
        事件：伊利投资长白山矿泉水项目，健康饮品板块加码布局。伊利发布公告，投资7.4  亿新建伊利长白山天然矿泉水饮品项目，预计投资回收期5.7  年，投资回报率为16.34%，内部收益率为16.01%，预计项目建设期为31  个月。
        包装水行业：优质赛道，谋而后动。
        1）规模为软饮料中最大，增速较快。根据Euromonitor  数据，我国瓶装水2017年市场规模达1579.2  亿元，属于软饮料行业最大的赛道，从增速来看，过去5  年CGAR  保持在11.65%，未来4  年增速中枢预计保持在9%左右。
        2）企业分层竞争，盈利能力差距较大。包装水以水源水质区分，主要可以分为以康师傅为代表的矿物质水，农夫山泉为代表天然水，以怡宝（中高端）、娃哈哈（中低端）为代表的纯净水，以百岁山、巴马活泉、长白甘泉等为代表的矿泉水，以西藏5100  为代表的冰川水，以依云为代表的高端矿泉水。未来几年消费升级趋势有望带动价格带向3-5  元集中。包装水各公司盈利能力相差较大，西藏5100  净利润率在38%，但规模较小；华润怡宝体量超过100亿，净利率估测约为5%。我们推测伊利项目的最佳对标标的为百岁山，体量适中，草根调研毛利率在50%左右，盈利能力尚佳，定位较为符合公司打开空间并提升产品结构的总体方向。
        3）跨界布局水有一定难度，期待定位及营销落地。首先是供应链及运输问题：矿泉水一般存在水源地集中，运输半径超过500  公里带来的不经济问题，目前百岁山水源已经不再局限于惠州一地，在江西、浙江等均有水源，这也是未来伊利所可能走的道路。其次是定位问题：目前包装水仍存在消费者认知盲区，精准定位及定价难度较大，此前也出现部分品牌定价过高，大力营销情况下仍较难打开市场的情况。我们期待公司在渠道聚焦上进一步落地，并品牌故事上加大创新，以更好的实现市场突围。
        战略板块多元打开发展空间，迈向健康食品集团。伊利以全球消费品龙头雀巢、达能为学习的榜样，作为乳制品行业龙头，伊利在渠道管理及品牌营销方面已具有相当优势。雀巢目前乳制品板块仅占总体的15%，包装水占比8%；达能乳制品占比52%，包装水占比19%。雀巢旗下雀巢优活纯净水、perrier巴黎水，达能旗下高端依云、运动型饮品脉动在中国均有较高的市场认可度，包装水板块EBIT  保持在10%-15  左右水平。
        起航新征程，健康食品集团雏形初现，维持“强烈推荐-A”评级。展望未来3-5  年，伊利在乳制品行业仍将继续收割市场份额，而在新市场、新业务板块的布局也将逐步加码，不断在新领域复制管理能力，打开发展空间。维持18-20年EPS1.03、1.11  和1.21  元，25  元目标价，及  “强烈推荐-A”评级。
        风险提示：需求回落，竞争加剧，新业务不达预期。