▍回顾此前六间房重组方案来看，有两个时间节点。阶段  1：截至  2018  年  12  月31  日前花椒向六间房进行增资，同时宋城向第三方投资者转让  30%股权（作价约  10.2  亿）。阶段  2：2019  年  4  月  30  日之前，除花椒外原有股东向六间房转让持有的密境和风  80.04%股权，增资后六间房+花椒估值  85  亿，六间房再向以上原有股东增发其增资后的  48.03%股权。整个重组方案结束后，第三方投资者持有重组后公司股权（85  亿）约  12%，花椒及原有股东持有  60%，上市公司股权比例降至  30%以下，六间房完成出表。
        ▍从目前事态发展来看，首次交割时间节点临近，但公司尚未对  30%老股转让进展进行说明，引发市场对于后续重组不确定性的担忧。我们认为，公司  8  月  30日对重组方案进行调整后，9  月  17  日提交股东大会审议通过并利用不到  3  个月的时间寻找第三方投资者，时间上稍显仓促。同时，六间房正临近业绩承诺期结束，互联网行业的不确定性也将是第三方投资者关注的焦点。因此，年内完成  30%老股转让在操作层面确实面临一定压力。但是，30%老股转让并不是公司剥离六间房的前提条件，转让延迟应该并不影响公司后续进程，各项审核和重组推进均正常进行。因此，从事态发展上我们认为可归结为两个大致的方向。
        ▍情形一：六间房继续推进此前重组方案，公司在市场寻找适格投资者完成  30%老股转让，第一阶段的时间节点或将有所顺延。情形二：公司或将对方案再次调整，不考虑  30%老股转让，直接启动六间房与花椒重组。重组完成后宋城持有花椒+六间房合并后公司的股权比例为  40%，花椒及原股东持有  60%（即原方案第三方投资者应占合并后公司的  12%股权仍在上市公司旗下），宋城仍是合并后公司的第一大股东，六间房不再纳入合并报表并转为长期股权投资，商誉减至为零。此前方案中转让  30%老股产生的短期投资收益（约  8.5  亿现金回流）将不再产生。不管事态向哪种方向发展，重组方案的本质并没有大的变化，对六间房剥离计划不构成实质性影响。
        ▍风险因素：自然灾害影响；新项目及轻资产业务拓展不及预期；互联网演艺板块政策性风险；重组事项存在不确定性。
        ▍投资建议：对重组方案可能的延期以及后续交易审核进程的担忧是公司短期股价波动的重要因素。考虑公司对未来重组六间房的战略意图明确，我们维持其回归实体演艺强势主业、继续分享行业成长机会的核心观点不变。公司投资逻辑仍应围绕主业判断和预期，项目开业周期中有望迎来估值、业绩双升。不考虑  重  组  投  资  收  益  ，  我  们  预  计  2018-2020  年公司演艺主业净利将分别达到9.22/11.20/14.43亿元、六间房贡献3.62亿/0.92亿/0.99亿，合计12.84亿/12.12亿/15.43  亿。对应  EPS  为  0.88/0.83/1.06  元（维持预测），现价对应  2018  年PE  约  23  倍。新项目密集开业周期市值或将上平台，维持“买入”评级。