2018H1  公司营业总收入72.33  亿元，同增10.45%，归母净利润4.81  亿元，同增96.78%；其中单二季度收入32.60  亿元，同增20.52%，归母净利润1.16  亿元，同增103.98%。2017年10  月底公司正式剥离鑫大禹水利建筑公司，2017  年1-5  月鑫大禹总计贡献收入10.0  亿元、利润2196.7  万元，基于同比考虑扣除出售建筑业务因素后，2018H1  公司收入同增30.4%，利润同增116.2%。其他分业务来看，主业白酒H1  收入57.74  亿元，同增62.3%；猪肉收入12.31  亿元，同降23.1%；种畜业务收入0.64  亿元，同降43.8%；房地产业务收入0.73  亿元，同降18.1%；纸业收入0.26  亿元+8%；食品加工收入0.53  亿元+24.2%。主业白酒增速再超预期。
        白酒业务：Q1/Q2  收入分别同增45%/91%，继续加速，省外势头夯，预收款相对平稳。18H1  公司白酒收入57.74  亿元，同增62.3%，其中Q1  收入32  亿元，同增45%，Q2  收入26  亿元，同增91%，增速继续提升。由于母公司主要为白酒业务，因此母公司报表预收款较好反映了白酒预收款情况，18H1  末预收款27.7  亿元，较去年末下降5.2  亿元，较Q1  末下降3.6  亿元，考虑预收款的变动，H1  白酒收入同增49.4%，Q2  同增94.5%。18H1  全国化网络建设贡献明显，牛栏山已拥有18  个亿元级省级市场，外埠市场销售收入继续提高（18H1  白酒+猪肉外阜占比60.2%，相较17H1  提升21.3pcts)，其中长三角收入同增78%、湖南同增103%、新疆同增160%，未来几年公司将重点打造样板市场群，在长三角、珠三角、华北、东北和西北甄选并培育5-10  个外阜重点市场，形成5-10  亿元销售规模的省级样板市场。
        猪产业链：猪价下行使得猪产业链收入同降24%，种畜大幅亏损。2018H1  猪肉均价为19.0  元/千克，同降20%，猪周期处于下行通道，公司猪肉产业链总收入12.96  亿元，同降24.5%，其中屠宰业务销售收入12.31  亿元，同降23.1%，种畜养殖业销售收入0.65  亿元，同降43.8%。由于猪价下行导致屠宰业务毛利上升2.9pcts  至7.4%，且公司通过研判猪价走势，低价增加屠宰量，利用仓储优势补库存，待后续行业回暖逐步释放库存提升经营业绩，非洲猪瘟对猪价影响短降长升，预期会加速猪周期触底回升。种畜方面，由于猪价下行大幅亏损，营业成本较收入高3712  万元，整体亏损比之更高，H1  猪产业链亏损约1000  万。
        盈利分析：改变白酒结算方式导致白酒毛利率下降12pcts，且利于节省消费税，推广期费用高毛销差下降。2017年下半年开始，公司白酒业务改变市场开发及推广投入的方式，市场开发及推广费用由经销商承担，公司给予经销商更高的产品销售折扣，理论上将导致毛利率和费用率同时下降，18H1白酒业务毛利下滑12.1pcts至47.7%，但公司整体毛利上升3.7%至39.7%，主要系以下原因：（1）剥离低毛利建筑业务，17H1毛利率6.9%的建筑业收入11亿元，占比17%，18H1该业务已剥离；（2）受益于猪价持续下行屠宰业务毛利率提升2.9%，18H1屠宰收入占比17%。费用率方面，H1销售费用率12.2%，下降0.5pct，具体来看：白酒结算方式改变，毛利率下降的同时，促销费率下降1.6pcts，业务费率下降2.3pcts，以毛利率扣除销售费用率的指标毛销差作为考量，毛销差下降8.08pcts，主要系白酒省外拓张期间费用高，同时外埠拓张导致运输费用率上升1.0pcts至2.7%，广告费提升2.6pcts至7.3%。消费税率方面，18H1公司消费税支出6.99亿元，白酒消费税率12.1%，相较于17H1下降了3.3pcts，与公司调整白酒结算方式有关，由于公司17H2开始减少费用变成货折，降低实际出厂价，使得消费税核算税基下降，有利于节省消费税。白酒H1净利率提升至约12%。
        风险因素：省外拓张不及预期，食品安全风险。
        盈利预测、估值与评级：公司去年白酒H1/H2收入占比为55%/45%，假设以相同比例推算，则全年白酒收入有望达100亿以上，上调盈利预测至1.47/2.03/2.53元（原为1.21/1.68/2.20元，对应2018-2020年PE为26/19/15），维持"买入"评级。