简评
    H1收入略下滑，新莱特收入贡献减少
    H1公司实现营业收入105.71 亿元，同比-3.23%；其中Q2 收入54.71 亿元，同比-1.54%，延续Q1 的低迷表现。H1 收入增速出现较大程度下滑，我们认为主要有以下几个原因：1、产品方面看，最大业务板块液态乳近两年遇到增长瓶颈，尤其是部分低温酸奶和明星产品莫斯利安增速放缓甚至出现下滑，一定程度上影响了液态奶的业绩表现。2、H1 新莱特实现收入20.19 亿元，增速0.8%，低于去年同期39%的增速，对整体业绩的贡献的拉动降低。3、根据H1 对北京部分终端跟踪调研的情况分析，受世界杯等因素影响，H1 乳品龙头公司整体投入的销售费用较大，特别是在上海等公司传统强势地区也增强了投入力度，相比而言，光明的投入较小，一定程度上影响销售业绩。
    费用投入减少，H1 系子公司业务影响
    2018H1 公司归母净利润3.35 亿元，同比-8.58%；2018Q2 公司归母净利润2.01 亿元，同比+12.25%。Q2 利润端恢复增长，主要由于销售费用同比减少1.94 亿元（-13.96%）。整体看H1 利润端仍呈下跌，主要由于：1、收入端承压（-3.23%），营业成本同减0.89亿元（-1.24%），降幅较小；2、由于子公司新西兰新莱特利润总额增加，所得税费用同增0.46 亿元（+54.40%）。3、新莱特净利润上升，少数股东损益增加0.57 亿元（+92.78%）。
    销售费用下降带动Q2 净利润回升
    2018H1 公司毛利率33.48%，同比-1.33pct；净利率3.17%，同比-0.19pct。H1 毛利率下行，主要由于：营业成本同减0.89 亿元（-1.24%），降幅小于收入端（-3.23%）。H1 净利率下降，但降幅小于毛利率，主要由于：广告营销费用减少2.96 亿元，销售费用同比减少3.12 亿元（-11.39%），销售费用率22.93%，同比-2.11pct，带动期间费用减少3.11 亿元（-9.83%），期间费用率同比-1.98pct，减少了净利率压力。2018Q2 公司毛利率 32.71%，同比-1.76pct；净利率 3.68%，同比+0.45pct。Q2 毛利率下降，主要系：收入端承压（-1.54%），营业成本反增 0.4 亿元（+1.11%）。Q2 净利率提升，主要受益于：销售费用同减 1.94 亿元（-13.96%），销售费用率 21.88%（-3.16pct），期间费用同减 1.63 亿元（-10.18%），期间费用率同减 2.54pct。
    优化产品结构，新莱特空间巨大
    公司注重产品创新，近年来不断加大研发力度，产品结构不断优化。H1 来看，公司推出每日千亿活性乳酸菌、如实、健能 JCAN 等中高端系列酸奶和有格高蛋白运动牛奶等多款新产品，布局功能性产品品类，持续完善对细分市场的覆盖。此外，新莱特子公司投资 1.25 亿新西兰元将建设液态乳品生产线及相关包装生产线，已达成多项供货协议，逐步开启液态奶业务布局；项目将于 2019 年 3 月正式投产，预计增加 11.5 万吨产能，未来产能逐渐释放，市场潜力巨大。另外，近期公司管理层发生变动，董事长张崇建、总经理朱航明同时申请辞去公司职务，可能在短期对公司业绩造成一定影响，未来随着管理层趋稳，公司业绩有望逐步回复。
    盈利预测
    公司H1收入、利润均有不同程度降幅，但考虑到未来公司在产品创新、产能释放等方面的积极因素，预计 18-20 年公司净利润分别为 6.20、6.78、7.67 亿元，对应 EPS 分别为 0.51、0.55、0.63 元/股，对应 P/E 分别为 19.13、17.46、15.43 倍。
    风险提示
    新莱特业绩不及预期、汇率风险、新品推广问题、食品安全问题等。