轮状病毒疫苗是WHO 推荐的预防婴幼儿因轮状病毒A引起腹泻脱水的口服疫苗，目前全球范围内主要是默沙东的Rotateq 和葛兰素史克的Rotarix 疫苗，分别是5 价（G1、G2、G3、G4 和G6 血清型）和1价的（G1 血清型）的口服轮状病毒减毒活疫苗，分别需要在出生后6 月内接种3 剂和2 剂，或者在6 月龄-3 岁每年接种1 剂。Rotateq2017 年销售额为6.86 亿美元，同比+5%，据统计从2006 年FDA 批准以来累计接种超过1 亿人次，在安全性和有效性方面得到了高度认可。需要注意的是Rotarix 1 价轮状病毒疫苗也能有效预防G1、G3、G4 和G9 血清型病毒引起的腹泻脱水。
    . Rotateq 国内获批前，国内轮状病毒疫苗市场为兰州所LLR 独占，5 年内竞争格局良好。之前国内的轮状病毒疫苗只有兰州所的LLR（Lanzhou LambRotavirus），是2000 年获批上市的1 价（G10 血清型）疫苗。16/17 年该疫苗批签发390/480 万支，我们估计主要还是6 月后的幼儿接种较多，中标价为170 元左右/剂，市场规模6.6-8.2 亿元。2018 年4 月Rotateq 国内获批上市，打破兰州所LLR 垄断的局面。竞争格局方面，Rotarix 在2015 年终止了国内上市的进程。目前国内进度靠前在研产品有兰州所的3 价轮状病毒基因重配疫苗，已经于2016 年11 月报产，从报产时间上看，落后Rotateq 9 个月左右。此外，武汉所的6 价重配轮状病毒活疫苗于2015 年获得临床批件，从临床备案来看已经进入III 期临床。
    . 此次签订Rotateq 补充协议，确定基础采购额，助推公司未来业绩增长。本次补充协议确定18/19/20/21 的基础采购额为2.47/6.50/9.49/13.00 亿元人民币。我们预计Rotateq 中标价280 元/剂左右，作为多价疫苗理应享受对LLR的溢价。我们估计采购价为中标价的4-5 折，净利润率维持在一个合理水平。需要注意的是实际采购额是依据特定情况协商调整，一切以实际情况为准。但基于智飞生物强大的疫苗营销能力，我们相信其代理的Rotateq 有望实现快速放量，特别是0-6 月龄接种3 剂的这一个群体将会在智飞强大的学术推广下迅速扩大。
    维持“审慎推荐-A”评级。我们预计18-20 年公司归母净利润分别为13.52/19.79/22.82 亿元，对应EPS 分别为0.85/1.24/1.43 元，当前股价对应18pe 估值为59x。公司三联苗处于快速放量期，代理的HPV-4、HPV-9和5 价轮状病毒疫苗潜在市场空间广阔，注射用母牛分枝杆菌有望年内获批助推未来业绩增长。特别是HPV 疫苗，目前处于消化存量、高速放量的时期，公司理应享受高估值，维持“审慎推荐-A”评级。
    风险提示：产品销售不达预期，研发进度不达预期。