炭黑行业：集中度提升助力景气度回升。我国炭黑行业产能产量不平衡，且炭黑行业准入门槛低，生产企业家数较多，生产规模较小，国内竞争激烈。目前我国炭黑行业正处于去产能、行业内部结构调整期。下游轮胎行业集中度与产品品质的提升、煤焦油价格的波动、国家对小型焦化厂以及小型炭黑企业强制淘汰政策的出台与落实、环保要求的提高将有助于炭黑行业去产能过程。
    煤焦油加工产品占比31%，炭黑仍是主要盈利来源。公司主营产品包括橡胶用炭黑、导电炭黑和煤焦油加工产品。炭黑是公司主要盈利来源。根据公司年报数据，2017 年炭黑营业收入为137270 万元，营收占比为69%，煤焦油加工产品营业收入为61264 万元，营收占比为31%。公司炭黑产品贡献了主要的毛利，并且毛利率稳步上升。2017 年炭黑产品综合毛利率为28.65%，较2016 年增加2 个百分点。毛利率的提高主要得益于原料和燃料成本的下降。
    “成本优势+联产工艺”双轮驱动带动公司长期成长。公司地处山西省南部，紧邻焦煤主产区，煤焦油和焦炉煤气采购价格远低于同行可比公司。公司利用煤焦油加工联产炭黑的产业链条优势明显，资源得以充分、循环利用。使得公司整体毛利率水平高于行业其他公司。根据wind 统计数据，2017 公司毛利率比黑猫股份和龙星化工高5 个百分点。
    盈利预测与投资建议。我们预计公司18-20 年净利润分别为2.76 亿元、2.92亿元、3.07 亿元，对应EPS 分别为1.24 元、1.31 元、1.38 元，考虑到公司新产能尚未释放，未来随着装置的投产和新产能的释放，我们认为公司盈利能力将进一步提高，给予18 年14-18 倍估值区间，对应目标价17.36-22.32元。给予“增持”投资评级。
    风险提示。原材料价格波动；公司新建项目投产进度低于预期；行业新建产能投放导致炭黑价格下滑。