公司17 年毛利率为8.39%，较16 年降低0.08pct；净利率为3.42%，较16 年增加1.02pct，主要系公司计提资产减值损失同比减少1.09 亿所致。公司17 年期间费用为4.81 亿元，同比增加24.94%，其中管理费用/财务费用/销售费用分别为3.55/1.22/0.04 亿元，同比分别变化+22.87%/+36.97%/-40.20%。公司18Q1 实现营收53.98 亿元，同比增长36.11%，18Q1 归母净利润为2.16 亿元，同比增长80.91%，营收净利均维持高增。
    经营性现金流有所下降，资产负债率维持高位
    公司17 年经营活动产生的现金流量净额为-4.15 亿元，同比减少15.72 亿元，主要系16 年度奉化市阳光海湾度假区一级开发出售获得现金流量金额较大。投资活动产生的现金流量净额为-36.49 亿元，同比减少22.52 亿元，系PPP项目前期投入款项大幅上升所致。公司17 年收现比/ 付现比分别为69.58%/49.36%，同比分别变化-25.10pct/-7.98pct，现金流流出较多。公司17年资产负债率为83.34%，较16 年增长3.36 个百分点，公司负债率维持高位。
    公司在手订单充足，定增落地有助PPP 业务拓展
    从业务结构来看，土建施工/装饰与钢结构/一级开发投资/PPP 项目投资/建筑设计/ 其他业务收入分别为162.5/8.0/4.1/2.7/0.0/1.6 亿元， 同比分别增长+25.5%/+13.2%/-39.4%/+158.3%/-100.0%/+105.3% ， 占比分别为90.9%/4.5%/2.3%/1.5%/0.0%/0.87%。PPP 促进业绩持续高增长，未来PPP项目投资及运营收益有望快速提升。公司以国内业务为主，华东地区收入占比较大为61.8%，且增速较快达26.2%。
    17 年公司承接业务合计495.31 亿元，是营业收入的2.77 倍，未完成订单量较大，有望驱动未来业绩增长。2018Q1 公司新承接业务量53.8 亿元，同比增长10.31%。其中，公司17 年新承接PPP 业务320.78 亿元，继续保持在全国民营企业中排名前列。同时PPP 新承接业务订单占公司总订单比重持续提升，由15 年31.29%提升至17 年的64.76%。截止目前，公司累计中标PPP 项目56 个，中标总投资额698.88 亿元，覆盖市政、交通、农林水利、社会事业等领域，项目遍及15 个省份。18 年4 月公司完成非公开发行267,657,955 股新股，募资总额28.67 亿元。公司定增落地融资完成后，PPP 业务资金将更充足，加上近期PPP 清库完成，项目逐步规范，公司作为PPP 民营龙头有望受益。
    盈利预测和投资评级
    盈利预测基本假设如下：（1）营业收入：公司17 年营收同比增长22.52%，全年承接业务495.31 亿元，为营收的2.77 倍，未完成订单量较大，预计未来收入将保持稳定增长；（2）毛利率：公司17 年毛利率8.39%，近年来基本保持平稳，考虑公司逐步开展较高毛利率的PPP 业务，预计未来将稳中有升；（3）期间费用率：公司营收保持稳定增长，而伴随PPP 业务规模扩大，管理费用与融资支出可能有所增加，期间费用率或有所提升。公司大力推广PPP 业务，17 年业绩增长较快系PPP 业务利润贡献较多，近年来PPP 新承接业务订单占比持续走高，目前公司已完成非公开发行募资28.67 亿元，定增落地融资完成后PPP 融资受益，有望驱动未来业绩增长。我们预计18-20 年公司归母净利润分别为10.0/14.9/19.7 亿元，对应18-20 年EPS 分别为0.66/0.97/1.29 元，按照最新收盘价对应18 年PE 为14 倍，估值水平较低，维持“买入”评级。
    风险提示：固定资产投资不及预期，项目推进不及预期，PPP 政策监管趋紧，公司融资成本增加，项目回款速度不及预期等。