事项点评 
    教育培训稳步发展，巩固 K12，完善职教、国际教育和幼教
    2017 年公司教育培训主业实现营收 14.94 亿元，同比增长 26.16%，占比 86.67%；实现归属净利润 9387 万元，同比增长 13.26%，占比76.24%；毛利率为 46.71%（-0.06pct）、归属净利率为 6.28%（-0.72pct）。其中，K12 教育稳步快速发展，实现营收 12.55 亿元（主业占比84.0%），同比增长 30.76%，已形成全方位的产品线，涵盖学科辅导和素质提升（国学、艺术、STEM、体育等）；职业教育实现营收 2.37亿元（主业占比 15.9%），同比增长 5.33%，与山东深泉学院签署战略合作协议，年内已投入 5012 万元，并与五所院校完成合作协议签约，探索专业共建和“院中院”建设，其中一所已于 2017 年秋季招生运营；国际教育托管运营上海交大教育集团奉浦和湖州园区，湖州园区已于2017 年 9 月顺利开学，国际教育的美高和大学预科招生较大幅度增长；幼教成立全资子公司昂洋教育，托管运营四家世纪昂立幼儿园，年内管理服务费收入 93.95 万元。公司销售、管理、财务费用率分别为 24.25%（+2.69pct）、16.03%（+0.46pct）和-0.13%（-0.68pct）。公司年内出售交大昂立股份 1168 万股产生投资收益 4979 万元。扣非后公司归属净利润为 0.63 亿元，同比增长 17.29%，增速低于营收主要系公司新设办学点等导致成本费用开支增加，其中 K12 教育募投项目投资平台南洋昂立年内亏损 3894 万元。截止期末，公司账面预收教育培训及服务费为 11.62 亿元，同比增长 39.16%。
    昂立教育：业绩稳步增长，校区建设速度加快，各产品线运营良好
    昂立教育全年收入 10.67 亿元，同比增长 21.83%；净利润 1.25 亿元，同比增长 27.28%，净利率小幅提升 0.50pct 至 11.68%；其中 H1/H2收入分别为 4.72 亿元（+15.48%）和 5.95 亿元（+27.39%），H1/H2 净利润分别为 0.59 亿元（+33.48%）和 0.66 亿元（+22.17%）。年内昂立教育新增 47 所校区（上半年 20 所、下半年 27 所）、扩建 10 所校区，年末校区总数达到 172 所（根据官网，截止 2018 年 4 月各品牌校区数量：昂立智立方上海 26+江苏 4+浙江 4，昂立中学生上海 28，昂立少儿上海 30，昂立外语上海 51+江苏 1+浙江 1+安徽 1，昂立日语上海 3+江苏 4）。幼少儿数学思维项目“小法狮”和幼少儿美语项目“哆来咪”顺利启动，根据官网，目前小法狮、哆来咪在上海分别有 3 所和 2 所校区；2016 年启动的昂立 STEM、智培星少儿英语、夏加儿创意美术等项目运营良好。未来昂立教育一方面深耕上海地区、积极拓展长三角地区，一方面借助全国少儿的网络渠道在全国其他区域落地上海产品，择优并购合作学校，构建中心校体系，拓展全国市场，同时积极发展在线教育。
    中金系继续增持，股价存在短期催化
    截止2018年4月23日，中金集团及其一致行动人合计持有3736.90万股，占比13.04%，并计划未来6个月内在现有持股比例基础上，继续增持3-10%，体现出对于公司教育业务未来发展的信心。同时，交大产业集团成功发行2017年可交换公司债券，实际发行规模6亿元，债券期限1.5亿元，初始换股价格为25.18元/股，票面利率0.1%，换股期限为2018年4月25日-2019年4月24日。产业资本持续增持及可交换债的发行有望推动公司股权结构持续优化，进一步提升管理效率。
    投资建议 
    考虑到公司新开校区短期仍处于业绩爬坡期，成熟期后将有望贡献稳定收益，我们调整 2018-2019 年盈利预测，并新增 2020 年盈利预测，预计2018-2020年公司归属净利润分别为1.57/2.05/2.46亿元，对应EPS分别为 0.55/0.72/0.86 元/股，对应 PE 分别为 48/36/30 倍（按 2018 年5 月 1 日收盘价 26.20 元/股计算）。昂立教育内生增长稳健，校区拓展速度加快，且多条业务线布局启动为未来持续增长蓄力；定增推动职业教育校企合作逐步落地，盈利模式确认后具备较强可复制性；国际教育和幼教轻资产托管运营，未来有望贡献业绩增量。维持“谨慎增持”评级。
    风险提示 
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