简评
    火电发电量增长显著，雅砻江表现稳定。
    2017 年度，公司累计完成发电量1289.49 亿千瓦时，同比增加7.07%。水电方面，共完成发电量830.16 亿千瓦时，同比增长3.16%，主要原因是17 年雅砻江流域整体来水偏丰并且下游市场消纳能力增强，导致弃水量同比减少；火电方面，受益于钦州二期及湄洲湾二期各200 万千瓦装机逐步投产、福建来水偏枯及广西区域大用户直购电量增加的影响，火电累计发电441.8 亿千瓦时，同比增加13.56%。风电和光伏发电量分别为 15.24 亿千瓦时与 2.3 亿千瓦时，分别同比增长 71.57%和 31.65%。
    火电电价明显改善对冲水电电价下滑，整体营收稳中有增。
    受17 年下半年部分省市出台火电电价上调政策影响，公司火电全年平均上网电价0.357 元/千瓦时，同比增加5.66%。另一方面随着市场化交易电量规模加大，水电上网电价为0.251 元/千瓦时，同比下降4.18%。火电电价改善明显对冲水电电价下滑，2017 年公司整体平均上网电价0.29 元/千瓦时，微增0.34%。电价微增叠加发电量增长导致公司整体营收增长8.11%。
    水电盈利稳定，火电有望触底反弹。
    公司水电盈利能力稳定，全年毛利为117.77 亿元，同比微降3.59%，仍是公司业绩的最主要来源；火电受累于煤价高位运行，全年毛利仅为7.62 亿元，同比下降58.54% 。2017 年年中上网电价上调和湄洲湾二期200 万千瓦机组投产的效用将会在18 年全部显现，同时随着煤炭新增产能的释放，电煤价格指数有望回落，公司火电业务有望释放盈利弹性。此外证金公司增持1.45%的公司股份，当前已是持股4.9%的第二大股东，也显示出公司对于长期投资者的吸引力。
    雅砻江在建工程资金需求较大，静待中游电站投产提升业绩。
    按照公司2017年利润分配预案，分红比例为35%。按每股派发现金红利0.1667元折算，当前股息率为2.4%。由于雅砻江中游在建项目资金需求量很大，公司此前通过配股及发行可续期债券等方式补充流动资金，短期内很难提高分红比例。待雅砻江中游项目投产后，公司有望获得更稳定充沛的现金流，分红比例有可能进一步提升。
    公司内生动力良好，海外拓展已取得阶段性成果
    目前公司在建电站装机容量高达659.4 万千瓦，其中雅砻江中游水电项目两河口及杨房沟合计450 万千瓦正在建设中；火电方面预计北疆二期2×100 万千瓦在2018年上半年投产。在外延并购方面，公司16 年以1.5亿美元收购了新加坡LLPL42.1%的股权，以1.85亿英镑收购了英国RRP100%股权，在境外资产配置方面实现零突破。在国内电力供应相对过剩、优质水电资源已被逐步开发的大背景下，海外投资和电力产能输出有望成为公司未来增长的新动力。
    考虑雅砻江水电运营稳定，煤价回归合理区间后公司火电业务有望表现出较大弹性，我们预测公司2018年-2020年EPS分别为0.53、0.59和0.63元，目前公司动态市盈率为14.4倍，估值合理，维持买入评级。