由于公司房产项目颐和天璟已于8 月开始预售，回款帮助前三季度财务费用率同降1.05Pcts，增厚业绩。另外，Q1 剥离的市场管理（石门农批）和商业业务两项同期收入1.33 亿元，利润约2500 万元，还原后17Q1-Q3 收入同增约2.3%，利润同增约23%。
    收入解析：白酒业务增长稳健，猪产业链业务与水利建筑业务表现欠佳。由于房地产公司系子公司，不在母公司报表中体现，故白酒预收款主要体现在母公司报表。2017 母公司Q3 末预收款19.72 亿元，环增2.35 亿元，同增3.43 亿元，表明经销商打款意愿强。分业务看，白酒Q1-Q3 收入增速约10%，维持上半年稳健走势，其中陈酿增速10%以上，占比逐步提升，精制陈酿增速更快。北京地区收入微增，省外新开市场增长较快；猪产业链业务方面，上半年由于猪肉价格下行，种猪业务表现较差，屠宰业务收入亦受影响同比下滑；水利建筑业务由于Q3较长时间停工表现欠佳。
    利润解析：消费税率同比上升，地产回款利息支出减少，毛利率净利率基本稳定。6 月以来，下游猪肉需求逐步回暖，生猪价格逐步企稳回升，Q4毛利率有提升趋势。Q1-Q3 税金及附加比例为10.46%，同比保持稳定，Q3 税金及附加比例11.59%，同比提升2.39Pcts，主要系16Q1 工厂销售给销售公司的白酒销量高于销售公司实际外销量，造成消费税高企，而在16Q3 销售公司发货给经销商对应收入逐步确认，导致税率偏低，本期同增回复正常。此外销售费用率同增0.61pct 至11.89%，管理费用率同升0.43pct 至7.03%，财务费用率1.32%，同降1.05Pcts，主要系8 月地产预售汇款且新发永续债利率低；综上，净利率基本持平。
    其他业务：剥离水利建筑工程施工业务，地产预售回款降低利息压力。公司聚焦酒肉业务，逐一剥离地产、水利建筑等其他业务，2016 年初公司拟转让控股子公司鑫大禹以剥离相关水利资产，但由于资产评估文件过期，交易中止，2017 年8 月底公司重启转让交易，本次交易完成后预计将产生税前利润约为7800 万元，增厚全年业绩，Q3 水利建筑停工时间长，营收表现不佳。另外，地产业务剥离前已开始回款，颐和天璟8 月开始预售，下坡屯二期地产项目的第一期开始回款，预计回款32 亿元，节省近1.5 亿元利息支出。一方面，随着工程结算，公司确认收入和利润增厚业绩，另一方面，资产剥离时有望获得较高投资收益，2017 年起地产“预售-结算确认收入和利润-剥离”，料将逐步向好。
    风险提示。地产预售和剥离进度不及预期，食品安全问题。
    盈利预测及估值。暂维持2017-2019 年EPS 预测至0.84/0.98/1.21 元，对应2017-2019 年PE 为24/21/17 倍，维持“买入”评级。