公司第一大业务环网柜17H1 收入1.65 亿元，同比下滑12%。公司上半年归母净利润下滑主要由于：1）17H1 毛利率24%，比去年同期下滑8 个百分点，毛利率下滑一方面因为新并表变压器业务毛利率较低，另一方面因为公司环网柜上半年毛利率同比下滑9 个百分点；2）公司去年下半年增加长期借款用于并购基金，导致上半年财务费用增加；3）天津东皋膜上半年亏损，导致投资收益损失354 万元。
    天津东皋膜上半年亏损同比大幅减少
    天津东皋膜17H1 实现营业收入781 万元，YoY -78%；17H1 实现净利润-1178 万元，去年同期亏损5252 万元，17H1 亏损大幅减少。天津东皋膜上半年收入同比下滑主要由于上半年新能源汽车整体销量平淡，对隔膜需求减少，行业可比公司上半年隔膜业务大多出现不同程度下滑。随着今年1-7 批新能源车目录的下发，以及商用车地方政府采购进入高峰期，下半年新能源商用车销量已经开始回暖，隔膜行业需求将恢复增长。
    新产能陆续投产，下半年隔膜业绩有望迎来增长
    湿法隔膜行业具有较高的技术壁垒，考虑到产能利用率和良品率，我们预计下半年行业有效产能的释放将慢于企业规划，而下半年隔膜需求增长较为确定，我们判断下半年湿法隔膜供给仍将偏紧。上半年天津东皋膜二期“年产2 亿平米‘湿法’隔膜”第一条生产线正式投产，年产能增加至7500万平米，后续三条生产线将于下半年陆续投产。随着下半年湿法隔膜需求的回升，以及公司新建产能的投产，下半年天津东皋膜营业收入有望大幅增长，我们预计全年大概率扭亏。
    配股完成，调整目标价至25.54~29.02 元，维持“买入”评级
    我们预计公司17-19 年实现归母净利润1.68 亿元、3.78 亿元、4.26 亿元。公司于今年8 月完成配股，总股本增加至3.26 亿股，考虑到股本增加，调整公司17-19 年EPS 为0.52 元、1.16 元、1.31 元，目前股价对应PE 为40 倍、18 倍、16 倍。由于配股导致股本增加，我们调整公司目标价区间至25.54~29.02 元，2018 年PE 估值22~26 倍，公司由传统电力设备领域切入增长较快的湿法隔膜领域，未来业绩增长可期，维持“买入”评级。
    风险提示：新能源汽车和动力锂电池销量不及预期；国家新能源汽车发展政策波动给行业造成负面影响；国内隔膜产能快速提升导致供给过剩；天津东皋膜产能释放低于预期。