Q4单季度实现收入144亿元，同减0.29%，归母净利润12.7亿元，同增27.89%，增幅较大主因管理费用提前计提所致；经营现金流净额128亿元，同增34.40%，现金流状况良好。公司盈利能力提升显著：毛利率37.94%、同比提升2pcts，主因原奶成本下降和产品结构升级，乳品原材料费用占收入比重同减0.7pcts。费用端，销售费用率23.29%、同比提升1.32pcts，源于期内市场竞争激烈广告营销费用同增4.9%及职工薪酬同增17.7%；管理费用率5.70%，同比持平；财务费用率0.04%，同减0.45pcts，主因借款利率下降及上期新西兰兑美元汇率下降所导致汇兑损失较大。期内净利率9.35%，同比提升1.6pcts，由于期间内处置辉山乳业和优然乳业股权，投资收益达3.99亿元，同增114.26%。 
    产品结构：品类综合发展，毛利率均有明显提升。2016年液体乳实现收入495.2亿元、同增5.03%，毛利率35.96%、同升1.9pcts；其中常温酸奶安慕希收入近80亿，同增近150%，市场份额提升至40%，金典收入近60亿元，低温酸奶畅轻销售增速超20%，表现不俗。奶粉业务受国外品牌冲击，业绩有所下滑，收入54.58亿元、同降15.38%，毛利率56.17%、同增0.2pcts。冷饮业务市场份额蝉联第一，收入41.94亿元，同增2.35%，毛利率43.05%、同增6.73pcts。报告期内，公司液体乳表现良好，奶粉、冷饮略显低迷，但相较蒙牛仍有较大领先优势。展望2017年，公司计划实现营业总收入650亿元，利润总额62亿元，扣除投资收益影响后与16年持平，目标较为谨慎。报告期，公司在整体乳品市场的零售额市占份额为20.0%，比上年增加1.1个百分点，位居市场第一。 
    经营分析：明星单品领衔增长，盈利能力短期承压，中期有望逐步提升。公司明星单品持续走高、品类均衡发展，在安慕希、金典、畅意以及低温酸奶畅轻等单品优异的表现拉动下，常温、低温奶零售额市占率分别提升至约31.6%/16.2%，保持市场领先地位，高端产品收入占比近半，16年下半年常温液奶增速有所好转，伴随消费升级需求驱动未来具有较好市场基础的安慕希、金典等超50亿元大单品仍有望保持20%以上较高增速，不断优化公司产品结构。奶粉受益二胎与猴宝宝叠加效应带来的需求回升以及注册制过渡期后补库存动力，有望扭转当前15%下滑情况，预计恢复20%增长。公司产品创新力突出，近年推出逾30新品，市场反馈良好、成功率高于同行，"畅轻低温益生菌酸奶系列"、"巧乐兹脆筒冰淇淋系列"等新品有望创业绩增量。由于去年下半年至今包材成本有较大幅增长，而且原奶价格二季度存上涨压力，短期毛利承压。另外行业竞争格局目前仍较激烈，但中长期看公司依托行业龙头优势提价转移成本上行压力，效果有望在18年具体显现，盈利能力逐步提升。 
    未来看点：产能优化+渠道深耕+收购延拓。公司募投新西兰乳品工厂以获取国外优质低价奶源，建设高附加值冷饮项目及研发中心契合国内消费需求、支撑品牌价值提升，2017年Brand Finance全球乳制品品牌价值排行中居全球第二，亚洲第一。渠道方面，公司加强现代渠道精耕，同时布局基数小、增速高的特殊渠道，不断开辟农村市场，公司常温液态类乳品的市场渗透率达到77.1%，直控村级网点已达34.2万家，同比提升近2倍，市场渗透能力逐年增强；发力电商业务，全年收入同增82%，有望保持高速增长；创新母婴模式，借助"伊利母婴体验店"进行终端消费培育。公司收购圣牧借助其完善的有机生产链条及养殖管理技术提升有机奶产品品质，并予以自身优质渠道资源与其产生互补协同，有望提升有机奶市场份额至70%，考虑圣牧港股平台资源有利于对接全球市场，未来海外并购融资等外延式扩张预期增强。 
    风险提示。食品安全风险；原料奶价格波动风险；收购风险等。 
    盈利预测、估值及投资评级。公司业绩稳定增长，短期受包材、原料成本上行压力，毛利短期承压，中长期依托行业龙头优势提价转移成本压力，效果有望在18年具体显现，联手圣牧后打造有机奶新增长点。维持公司2017-2019年EPS预测1.00/1.12/1.24元（新增2019年预测），维持"买入"评级，目标价23元。