贵阳银行长期深耕当地市场，作为当地龙头具有明显的竞争优势，截止2015 年末，公司资产觃模接近2500 亿元，同比增长53%，实现净利润32 亿元，同比增长32%，觃模和净利润增速均位于同业前列。
    净息差表现亮眼，资产质量压力大于对标行
    贵阳银行长期保持高息差优势。公司2015 年净息差下降43bps 至3.62%，绝对水平仍处于行业高位（南京、宁波、北京分别为2.61%、2.38%和2.12%）。
    公司长期保持高息差主要原因在于：1）贵阳银行享有丰富本地政府、企业资源，议价能力较强；2）公司小微企业客户占比较高（15 年小微贷款占总贷款比重42%），拉高贷款端收益。3）公司活期存款占比较高（65%），高于北京银行16 个百分点，拉低负债端成本。
    资金业务収力，债券和非标资产快速扩张。2015 年在公司贷款觃模增速下降5个百分点至18%的情冴下，公司觃模却实现53%的高速增长，主要是公司积极拓展资金业务，大力配置债券（同比增146%）和非标资产（同比增185%）。
    受益于觃模的高速扩张，公司净利息收入增速在净息差同比收窄43bps 的情冴下仍然提高了1 个百分点至31%，不过未来需关注MPA 考核实质落地后对贵阳银行觃模扩张带来的不确定性。
    相比于公司盈利端的强劲表现，资产质量的表现略显美中不足。贵阳银行15年不良贷款率提高67bps 至1.48%，加回核销及处置后的不良生成率较14 年提高60bps 至1.55%，高于宁波银行（0.99%）和北京银行（0.93%），略低于南京银行（1.61%），但南京银行不良认定较贵州银行更为严栺（15 年公司90 天以上逾期贷款/不良贷款比例为134%，而南京银行为67%），因此综合来看资产质量压力明显大于对标行。不良上行也使公司拨备消耗加快，公司15年拨备覆盖率下降160pct 至240%，同样逊于其他上市城商行。
    盈利预测及估值
    贵州银行息差表现亮眼，盈利能力保持行业领先水平，过去几年觃模的快增带来了强劲的业绩增长。不过考虑到公司未来觃模增速在自身体量逐步壮大以及MPA 考核的约束下将会有所放缓，而资产质量持续下行的压力将进一步增加公司的拨备计提，我们预计贵阳银行16/17 年的利润增速将放缓至18.8%/16.1%。
    我们分别运用股利贴现模型和相对估值法对贵阳银行进行估值，综合得到贵阳银行的合理估值对应2016年PB1.1x-1.3x 之间，对应股价在10.3-12.1 元。IPO 定价我们在合理估值区间上给予20%的折价作为打新投资者的获利空间，幵考虑収行价不低于2015 年末每股净资产（7.76 元/股）的约束，我们认为IPO定价区间为8.24-9.68 元，对应16 年PB0.88x-1.04x。作为新股，我们预计公司上市后股价短期存在30%左右的溢价空间，对应股价13.4-15.7 元，对应16 年PB1.43x-1.69x，首次覆盖给予公司“推荐”评级。
    风险提示：资产质量暴露超预期。