评论：
    1、 挂牌价格低于对应市值，显示政府改制意愿强烈
    产权交易所披露的标的信息显示，交易方案分为两部分：首先，受让方以3.3099亿元价格，受让射洪县人民政府所持有沱牌舍得集团38.78%的股权，其次，受让方对沱牌舍得集团增资1.18 亿元注册资本，最终实际出资合计12.1929 亿元，持有沱牌舍得集团70%股份，间接持有上市公司20.9%的股权，成为上市公司实际控制人。从受让价格来看（3.3099 亿元），与对应净资产（3.307 亿元）基本一致，另外，从挂牌价格来看（12.1929 亿元），相对昨日上市公司市值（63.08亿元
    20.9%=13.18 亿元）已经增值。这显示政府改制意愿强烈，在满足非白酒同行、坚持沱牌品牌传承保护和未来发展前提下，条件并不算严。
    2、 收购容易整合难，多方共赢才是关键
    我们认为，沱牌有良好的酿酒积累和基酒储备，有面积庞大的酿酒产业园，有散落全国的低端消费基础，舍得酒虽然没有量，但品质还是有口碑的。应该说挂牌价格从长线来看并不算贵。但此次挂牌是纯粹政府单方面行为，并未考虑到现有管理团队安置等问题，对于产业外投资方，通过拍卖股权获得集团股权是容易，但整合难度恐怕相当大。公司从小到大都是由现在团队带起来，功不可没，既然可以转给产业外投资方，为何不可以让现在管理团队在牵头资金收购？没有现在管理团队的合理利益安排，即使拿到70%股权，大股东又如何与现有管理团队建立信任？如果让现在管理层淡出，又如何确保收购后一两年内的业绩稳定？所以挂牌价看似不贵，但没有建立多方共赢机制，潜在无形的整合成本却要大得多。
    加之要求投资方对未来的业绩承诺几乎不可实现，此次挂牌失败并不意外。
    3、 需求恢复有限，调整略有效果，复苏任重道远
    公司10 年分产品成立事业部，推进营销战略转型，10-12 年间中高端产品比重大幅提升，曾一度占收入的60%。13 年行业进入调整期，13Q1 起，舍得出现明显滞销， 14 年底草根调研显示，省外山东河北市场，舍得终端价格已至360 元左右，相比12 年780 元已经腰斩，但动销仍无起色。公司去年下半年推出零售在200 元左右的舍得酒坊，保持了舍得酒整体销售规模，加之中低端沱牌产品销售稳定，使销售有所回升。不过行业中低端竞争加剧，公司复苏之路仍任重道远。
    4、 转让中止后沱牌集团处境将更艰难，重启改制是必然
    从沱牌集团挂牌的资产负债情况看，2014 年比2013 年资产并未上升，负债却上升了5亿元，净资产下降近5 亿元，利润更是大幅下降，说明沱牌集团的经营处境在不断恶化。公司在2012 年中还发行过5 亿元中期票据（5 年期），未来2 年将进入兑付期，而集团和股份的现金及流入都在减少，未来的压力会更大。所以我们判断，这次没有得到投资方输血，将使集团公司处境更为艰难。正是不断恶化的现金条件，短期可能倒逼股份公司出售库存原酒回收现金，中期可能倒逼集团再次为引入资金而降低条件。
    5、 改制的意义在于激发企业潜力，改制方案只是起步，而非终点
    我们虽然在14 年策略和后期月报中多次提出，“关注沱牌等公司的改制契机”，但参考9 月2 日《白酒国企改革：道路与梦想》报告，我们认为，国企改革给了一种改善的可能，并不是万能和速效的。我们认为国企改革主题组合中，老白干由于产品渠道优势，改制弹性较大；金种子由于安徽省内竞争激烈，弹性次之；沱牌省内酒企众多，需求有限，且公司自身仍未走出调整周期，弹性最小，且改制仅仅只是起步，未来股价空间更多来自于公司基本面改善的逐步验证。公司不妨以国企改革为契机，通过体制改革解决管理层和员工持股问题，由管理团队牵头新入主的战略投资者在体制和激励机制上，打破固有藩篱，激活企业潜力，为股价未来上涨带来真真正正的基本面支撑。
    自14 年9 月2 日公司公告，射洪县政府拟引进战略投资者至今，累计上涨幅度达到42.8%，对应15 年PS4.5 倍，我们认为目前股价已经基本体现改革预期，单纯依靠国企改革主题催化，股价上行空间已经不大，未来股价上涨更需要基本面改善的逐步验证。
    我们预计14-16 年EPS 至0.06 元、0.10 、0.12 元，其中15 年主要是超跌恢复，目前价格推行改制空间有限，下调投资评级至“中性-B”。