1．事件
    中远航运发布年报，2013 年营业收入74.4 亿，同比增降3.2%。归属母公司所有者净利润3711 万元， EPS0.02 元。
    2．我们的分析与判断
    我们维持公司的“推荐”评级。
    Q4 毛利率略有改善，业绩弹性并不显著
    公司四季度业务毛利水平未有显著改善。四季度公司毛利率环比略上升0.7 个百分点至6.6%，但因收入环比下降11.9%，季度毛利未能得到提升。我们认为这归因于1）公司的多用途船及重吊船去程运价表现相对平淡；2）回程散杂货与小船运价关联较高，而BDI 在三四季度的回升由大船驱动；3）从历史来看，公司的运价波动略滞后于BDI 变化。
    多用途船运价差于预期，半潜船稳步复苏
    分船型来看，公司多用途船型及重吊船型2013 年下半年表现低于预期。2013 年下半年宏观经济相对上半年更为稳定，BDI 水平亦有所提升，但公司的多用途船型及重吊船型下半年期租水平均低于上半年。
    公司的半潜船运价稳步回升。2013 年，半潜船运量增长25.4%，期租水平升27.43%，毛利率提升3.51 个百分点，毛利升39.5%至1.92 亿。汽车及重吊船毛利水平同比均有所下滑。
    3．投资建议
    我们调整公司2014-15 年盈利预测至0.08/0.15 元，维持“推荐”的投资评级。尽管短期的BDI 有所调整，但我们仍看好年内BDI的上涨机会，我们认为BDI 年内的复苏将催化公司的估值提升。
    目前公司估值约0.83x PB。
    4．风险提示
    公司的投资风险在于1）系统性风险：中国经济及全球经济复苏停滞或经济持续下滑；2）业绩风险：公司业绩因对BDI 上涨弹性不足而低于预期的风险。