■规模缩水、信用成本大增使得业绩低于预期：全年实现归属母公司股东净利润422.8 亿元，同比增长12.6%，4 季度单季净利润仅同比增长2.6%，环比下降13.6%。4 季度拨备前利润同比增长14.7%，由于信用成本明显高于同期使得营业利润仅同比增长1.4%。
    ■4 季度继续压缩同业、零售贷款投放力度不大：4 季度总资产环比下降2.6%，主要是同业资产规模压缩1330 亿元。贷款方面，全年新增贷款中74%投向零售，但4 季度仅不到三成投向零售。2013 年末零售占比38.5%，主要是小微企业贷款和信用卡贷款。
    ■存款改善压力仍存：全年存款同比增长11.4%，4 季度环比减少1.56%。整体而言，2013 年活期存款占比、储蓄存款占比均较2012年有所回落，存款改善的压力依然较大。
    ■中间业务高增长：手续费收入同比增长50%，其中增速较快的是代理类、银行卡、托管业务。4 季度公允价值变动损失拉低了非息增速。
    ■不良处臵力度较大，逾期和关注类比重下降：年末不良率0.85%，环比3 季末上升8bp，但关注类、逾期类占比较中期末均有下降（分别降低16、13bp）。由于不良的处臵力度较大同时拨贷比仍有提升，4 季度单季信用成本117bp，是3 季度的两倍以上。
    ■投资建议：民生银行2013 年业绩不及预期，主要受同业业务压缩的影响。但在股份制银行中，民生银行是机制灵活、勇于创新和尝试的典型代表，事业部改革、小微金融、社区银行、直销银行探索均领先同业，短期业绩不佳并不妨碍其享有估值溢价。我们预计其2014年盈利增速14.9%，目前股价对应2014 年PE 和PB 分别为4.46、0.91倍，维持“买入-B”投资评级，6 个月目标价10.5 元。
    ■风险提示：经济增速大幅下滑。