由销售剂种升级为能源净化服务，打开增长空间
    三聚环保是国内脱硫催化剂和净化剂的龙头企业，并且成功转型为能源净化服务商，为煤化工（焦化和化肥为主）和天然气提供脱硫净化服务；公司从焦炉煤气综合利用领域切入，将产业链从单纯的能源净化服务延伸到工程总包和投资运营，增长空间迅速打开。13 年能源净化服务收入同比上升211%至5.47 亿元，受益规模效应毛利率提升9.3 个百分点至42.6%。
    焦炉煤气制LNG 市场空间大；美方项目盈利能力乐观
    在公司服务的下游气体净化行业中，焦炉煤气（焦碳副产品）制LNG 进入高速增长阶段，我们预计市场空间达500 亿投资、120 亿/年利润。公司先发制人，在焦炉煤气制LNG 的气体净化环节占据了70%的市场份额，并凭借资金、技术和服务的优势进入工程总包。我们预计14/15 年煤化工能源净化业务增长60%/20%至7.7/9.2 亿元，成为主要利润增长点。公司计划在内蒙乌海投资运营焦炉煤气制LNG 项目，我们乐观预计14/15 年贡献利润0.7/1.6 亿元。
    催化剂有望平稳增长；天然气脱硫存在超预期可能
    受益汽柴油品质的不断提高，我们预计剂种销售保持15%的平稳增长。公司“集装箱式”脱硫装置具有脱硫能力强、运输安装方便等优点，在天然气脱硫市场应有一席之地，尤其适用于衰减率很高的页岩气气井。我们预测天然气脱硫业务14、15 年增长30%/20%，未来存在超预期的可能。
    估值：首次覆盖给予目标价24 元，“买入”评级
    我们首次覆盖三聚环保， 我们预计2014/15/16 年公司EPS 分别为0.61/0.91/1.19 元，同比增速分别为50%/50%/30%。基于瑞银VCAM 贴现现金流模型和8.8%的WACC，得到目标价24 元，“买入”评级。