核心观点：
    公司今日披露业绩快报，与前期市场预期基本一致：（1）2013
    年收入73.4 亿、同比增3.92%；营业利润12.35 亿、同比增24.8%；
    利润总额12.7 亿、同比增20.2%；净利润9.06 亿，同比增19%；
    每股EPS1.35 元。（2）对应Q4 收入24 亿、同比微降1.6%；营业利润5.14 亿、同比增25%；净利润3.54 亿，同比增23.4%。
    根据测算，公司2013 年所得税率28.7%，我们估计和计提减值损失力度较大有一定关系，除此外，我们估计公司的现金流量表也会较好。
    线上是主要增长来源，终端甩库存完成后毛利率恢复至正常水平。（1）线上是2013 年收入增长主要来源，我们估计线上贡献收入近4 亿，较上年同期基本翻番；线下拿货额基本持平，其中森马休闲装略有下滑。（2）从渠道角度看，2013 年进一步优化，净关闭渠道200 家左右（含直营和加盟，基本上不盈利的森马直营店均进行关闭），但两品牌店铺面积均有增长，其中，巴拉终端面积增10%+。因为直营渠道的关闭，直接在2013 年形成2000 余万的营业外支出。（3）驱动2013Q4 收入微降、而营业利润增25%的主要原因是毛利率恢复至正常水平。由于2012 年Q3、Q4 不计成本甩库存，2013 年Q3、4 毛利率提升幅度较大（2012Q4 毛利率31%、正常年度在38%附近）。
    结合订货会、渠道调整数据，我们估计森马服饰2014 年业绩相对乐观。我们判断森马服饰2014 年收入有望两位数增长、利润增速有望达到20%+，主要依据来自于：（1）森马2014 春夏订货会实现增长，巴拉春夏订货会20%上下增长；（2）2013 年终端零售数据森马个位数增长、巴拉近20%增长；2014 年在多品牌发展、尤其是儿童事业发展还会带来一定增量；（3）关闭不合理渠道带来的亏损减少（包括营业外支出减少、亏损减少），该项贡献可能在5000 万附近；（4）2013 年计提减值损失力度较大。
    儿童事业发展蒸蒸日上。从收入构成看，2013 年73 余亿的收入中，我们估计巴拉巴拉童装近23 亿以上，收入占比从原来的1/4逐步占到1/3；利润贡献方面，我们估计接近一半。公司童装业务在国内具有绝对的龙头地位（50 余亿的终端零售额、第二梯队10 亿上下），第二梯队童装公司和巴拉之间的差距愈加明显。
    巴拉的产品、年龄段在过去几年都得到有效的延伸发展。目前除巴拉外，公司旗下还有mongdodo\mini balabala\sarabanda 等品牌。其中，梦多多定位儿童配饰，差异化定位对加盟商具有明显吸引力。集团层面，2013 年投资动漫“快乐梦多多”（2013年央视少儿频道热播，100 余集）、发展“梦多多小镇”等文化创意产业（2013 年9 月份开始投资、2014 年10 月完工，预计
    总投资），随着梦多多小镇的投建及招商、发展，间接对股份公司童装业务发展产生利好（相关媒体报道参见下文）。
    线上业务依然争取有自己的一席之地。公司电商团队2012 年5、6 月份组建，2012 年下半年-2013 年上半年主要是清库存功能，2012 年当年实现2 亿收入（存货问题已经解决）；至2013 年Q3 电商发展进入第二阶段，即线上线下同款同价，至Q3，线下同价新品销售占比1/3;我们估计2013 年电商业务实现收入近4亿。公司对于电商发展第三阶段的想法非常明确，和美邦服饰的“互联、互通、互动”并无差异，更多的是做好消费者互动，做到不同渠道的融合、为不同渠道带来增量，具备增量的基础上（也包括为加盟业务带来增量），解决好与加盟商之间的利益分成；总体上公司非常务实。其线上业务方面，除和各家平台商合作外，不排除推出类似于LOVO、邦购等独立网站可能（我们估计朗姿等也会推出）。
    2014 年3 月份解禁，我们估计大股东减持可能性极小，高管部分因个人原因是否减持、以及愿意在什么样的价位减持我们无法给予判断。（森马投资部分高管持股约1500 万股，即使存在减持可能，也要分四年，每年减持量300 多万股；我们认为在现在价格减持可能性不大。）我们估计公司2014 年EPS1.65（对应11亿利润总额），2013 年末公司账上富余现金50 亿上下，当前总市值约196 亿，对应14 年PE17.8 倍，继续维持推荐评级。