事件：
    湖北宜化发布2013 年半年报，报告期内实现营业总收入83.24 亿元，同比下降11.29%；实现营业利润3.91 亿元，同比下降54.69%；归属于母公司的净利润2.06 亿元，同比下降56.64%，归属母公司的扣除非经常损益的净利润为1.63 亿元，同比下降63.11%。按8.98 亿股的总股本计算，实现每股收益0.23元（扣非后每股收益为0.18 元），每股经营性净现金流量为0.83 元。其中二季度实现营业收入45.25 亿元，同比下降6.18%，实现归属于母公司的净利润1.01亿元，同比下降64.40%。
    点评：
    湖北宜化2013 年半年报业绩与我们此前EPS 为0.22 元的预测基本一致。
    主营产品整体处于行业景气底部是业绩下降的主要原因。
    主营产品价格走弱带动业绩下降。2013 年上半年由于产品价格总体疲软，公司销售收入同比下降11.29%。从分产品看，2013 年上半年尿素价格先涨后跌，均价同比有所下降，而产量基本持平，尿素业务实现营业收入30.81 亿元，同比下降13.87%。尽管磷酸二铵价格从去年下半年起持续走弱，但由于松滋肥业年产56 万吨磷酸二铵项目于年初投产，今年上半年磷酸二铵产量同比增长66.2%（推测销量增速低于产量增速），因而磷酸二铵实现营业收入11.93 亿元，同比增长6.73%。PVC 产品价格和产量同比均基本持平，该产品收入小幅增长0.66%。此外氯碱、有机化工品、贸易业务收入均有不同程度的下降。
    由于尿素和磷酸二铵价格同比下降，使得上述产品毛利率同比下降8.88 个百分点和2.43 个百分点至30.01%和10.36%。由于尿素和磷酸二铵业务收入占比超过六成，上述产品盈利能力下降使得公司综合毛利率同比下降3.03 个百分点至17.91%，加之产品销量总体增长使得销售费用率同比增加1.07 个百分点至4.47%，因而公司净利润同比下降56.64%。
    从单季度角度看，产品价格总体走弱带动公司二季度营业收入同比下降6.18%，综合毛利率也同比下降6.8 个百分点至16.55%，加之销售费用率同比增长1.61 个百分点至4.92%，公司净利润同比下降64.40%。
    低成本尿素仍是盈利主要来源。从具体子公司看，新疆宜化及内蒙联合化工2013 年上半年净利润分别为1.79 亿元和3.33 亿元。按湖北宜化在上述公司的股权占比分别为100%和51%计算，2013 年上半年两家公司合计贡献给湖北宜化的净利润为3.49 亿元（同期公司净利润为2.06 亿元），显示出新疆和内蒙低成本尿素仍是公司利润的主要来源。
    维持“增持”评级。我们维持公司2013-2015 年EPS 为0.50 元、0.60 元、0.71元的预测。公司是国内化工行业外延式发展的代表，尽管目前公司主营产品均处于景气底部，但依托西部资源优势实现低成本扩张，新疆和内蒙低成本尿素盈利能力明显高于行业平均水平，成为业绩主要来源。此外公司近期取得四川卡哈洛磷矿年产100 万吨采矿权，从长期看将提升磷矿自给率和磷肥产品盈利水平。综合上述因素，维持公司“增持”的投资评级。
    风险提示：下游需求持续低迷的风险、在建项目推进不达预期的风险。