事 项
    康缘药业发布13 年中季报，公司实现营业收入10.47 亿元，同比增长25.6%，归属于上市公司股东净利润1.34 亿元，同比增长29.8%，扣非后净利润同比增长6%。基本每股收益为0.32 元。低于预期。
    主要观点
    1. 热毒宁继续高速增长。13 年中期，热毒宁终端消化同比增长约36%，在较高基数上仍然保持较快增长。受新版GMP 认证影响，一季度热毒宁发货低于消化，二季度发货有所恢复，销售收入增速较一季度11%提升至28%。参考心脑血管中药注射剂市场，清热解毒中药注射剂市场同样将诞生超30 亿的大品种，我们认为热毒宁有成为30 亿品种的潜质。预计13 年销售收入增长35%左右。
    2. 口服品种增长逐步恢复。11 年起，公司开始新一轮营销改革，经过一年半的调整，渠道清理基本完毕，销售人员管理、激励逐步到位。13 年上半年，胶囊剂型同比增长16.2%，口服液剂型及片丸剂型相关品种增长40%。口服品种增长逐步恢复。
    3. 经营质量不断提升。13 年中期，公司经营活动净现金流量1.52 亿元，同比增长50%，高于收入增速；应收帐款8.49 亿元，同比增长11.4%，低于收入增速，表明公司以消化、回款为核心的销售理念得到较好执行，经营质量不断提升。
    4. 银杏内酯招商工作顺利，产品结构进一步改善。银杏内酯招商工作顺利,预计截至目前基本完成全年1 亿销售额计划的合同签订。银杏内酯上市后将使公司形成热毒宁、银杏内酯注射液和口服制剂三箭齐发的良好发展格局。公司产品线结构进一步改善。我们认为银杏内酯5 年内销售收入有望超20 亿，预计银杏内酯13 年将实现1 亿以上的销售收入，给予30%净利润率的预期，对应EPS=0.07 元。
    5. 投资评级：下调13 年盈利预测，强烈推荐（维持）。调整公司2013-2015年盈利预测为0.84/1.15/1.51，对应PE 为34.2X/24.9X/19.0X。公司口服品种重回增长轨迹，热毒宁30 亿级别的大品种雏形已经显现，银杏内酯三年内有望过5 亿。看好公司短期营销改善及长期明确的成长空间，继续给予“强烈推荐”评级。