事件：
    近日，我们到芭田股份进行了实地调研，与公司董秘、营销部经理和证代进行交流，了解公司经营状况以及未来发展规划。
    公司近期经营情况
    由于销售渠道的改善，公司今年产品销量与产能利用率较去年有所提升。由于落后产能的淘汰，截止2011年底公司传统复合肥产能为163 万吨。由于不同品种的化肥之间的产能可以转换，供给具有一定弹性。今年以来，公司产能利用率约为50%，高于去年同期的38%-40%，而全行业在28%-30%之间。行业产能利用率低的原因在于化肥行业具有明显的季节周期性。目前公司基本处于零库存状态，产能利用率的提升主要由于销售渠道的改善所带来销量的提升，另一方面在于公司将库存存放到经销商处。
    公司通过各种手段加强销售和库存管理。通过“三个合同四级仓库”的策略，公司一方面把旺季销售提前，平伏行业的季节周期性；另一方面，通过跟经销商协商，公司将库存存放到经销商处，充分利用社会上的仓库资源，降低自身库存成本，提高产能利用率。经过5 月旺季，6 月的库存处于低位，公司目前正加紧生产以迎接7 月的化肥旺季。
    硝酸铵下滑提升公司产品毛利率。公司传统复合肥主要是硝基复合肥，其原材料主要为硝磷复合肥。硝磷复合肥的上游为硝酸铵，与尿素不存在直接联系，因此近期尿素价格上涨对公司影响甚微。反观今年以来由于下游民爆需求降温、硝铵产能大量释放等原因，硝铵企业转而生产硝磷复合肥，使得硝磷复合肥价格下滑，公司产品毛利得以提升。预计二季度毛利率跟一季度相若，维持在约18%的水平。
    公司正逐渐进军大田作物领域。公司复合肥产品主要用于经济作物，价格比国外的便宜，但比国内同类产品高200-300 元左右，最高甚至达500 元。水果、蔬菜使用芭田的肥料后生产周期明显加速，可以提早7~10天成熟，而且品相、口感俱佳。公司去年销售了一定量的小麦肥，开始逐步进军大田作物领域，预计以后会有更大的发展空间，发展的关键问题在于把成本降下来。相对于经济作物，大田作物的吨毛利要有所下降。
    公司传统销售渠道与销售市场情况。
    目前公司在全国拥有约30000 个经销店，600 名销售人员，除了新疆、西藏、青海，其余省市都已经涉及。公司传统复合肥主要通过经销商渠道销售，经销商在公司产品的盈利能力处于中等或偏下水平。
    公司目前的销售更多地依靠品牌和质量的效应所拉动，而非单纯的向经销商让利，2005 年后公司产品在广东市场的成长主要依靠品牌和质量优势。
    投资评级：增持
    在不考虑和原生态模式放量增长的假设下，我们预计公司2012-2013EPS 分别为0.3 和0.42，对应PE 分别为30 倍、21 倍。从短期来看，公司渠道改善后销售能力大幅提升，随着产能释放未来高增长相对确定；从长期来看，聚磷酸等高新磷复肥及配套磷化工项目有望成为公司未来利润的增长点，继续推动公司高速发展。假如和原生态模式确实受到广东省政府的推广则公司业绩更有望超预期。给予公司“增持”评级。