公司 11 年多项目投产，铜版纸亏损拖累全局，维持中性。11 年公司50 万吨离子膜烧碱项目、45 万吨铜版纸项目、广东华泰40 万吨新闻纸项目和18 万吨双氧水项目顺利相继顺利投产，产能规模进一步扩大。虽然主要产品新闻纸（收入占比52%）景气回升，化工产品产能释放，但因铜版纸投产时面临行业产能集中释放叠加需求疲软，产生大量亏损，拖累公司整体盈利表现。12 年新闻纸行业预计景气仍能保持，铜版纸项目盈利前景依旧不容乐观，化工项目依然成为利润主要贡献，维持公司12-13 年0.19 元和0.29 元的盈利预测，目前股价（4.06 元）对应12-13 年PE 分别为21 倍和14 倍，PB 为0.76 倍，PB 处于低位从长期着眼具备安全边际，但公司欲重现子行业龙头往日景气尚需时间，维持“中性”。
    年报业绩完全符合预期。公司11 年新闻纸量价齐升，加之铜版纸新项目产能释放，完成机制纸产量171.24 万吨（同比23.2%），销量168.14 万吨（同比24.1%），全年实现营业收入96.09 亿元，同比增长35.0%；扣非净利润为-1346.14 万元，主要因政府补贴等营业外收入，全年实现净利润为8239.16万元，同比下滑10.9%，合EPS 0.07 元，完全符合预期。其中Q4 实现销售收入24.53 亿元，同比增长18.6%，因借款增加及新项目转固后财务费用大幅上升（Q4 为1.53 亿），加之单季计提资产减值损失3173.13 万元，尽管营业外收入贡献6889.97 万元，但单季仍亏损1630.84 万元。每股经营活动产生的现金净流量为0.94 元。分配预案为每10 股派发现金红利0.50 元（含税）。
    子行业供求关系差异，盈利出现显著分化，铜版纸新闻纸冰火两重天。新闻纸：前几年因新闻纸行业盈利较差，行业新增产能较少，使11 年新闻纸子行业供求关系好转，开工率上升的同时带动产品顺利提价，加之广东新闻纸项目投产，11 年新闻纸收入增长44.6%，毛利率全年基本稳定为12.6%。铜版纸：11 年新增产能释放较多，包括公司45 万吨铜版纸项目等相继投产，产能迅速扩张叠加国内需求平淡和欧盟“双反”，盈利处于景气低谷，因开工率低带来较高折旧，11 年铜版纸项目毛利率为-0.12%，大幅亏损1.73 亿元。化工业务：公司利用黄河三角洲的资源优势，发展盐化工与精细化工项目，50 万吨离子膜烧碱项目二期于11 年1 月投产，带动化工产品收入同比增长24.4%。因烧碱产品价格上涨，毛利率同比提升6.9 个百分点至14.9%。