毛利率较高主要因部分京内高毛利项目进入结算，但未来利润率将有所下降。
    首开股份今日公布年报，公司2011 年实现收入90.4 亿元，净利润18.8 亿元，同比分别增长16.4%、39.6%，每股收益为1.26 元。利润增幅远超收入增幅的主要原因是璞缇、铂郡等毛利较高的项目进入结算所致。公司11 年毛利率为54%，较10 年上升7 个百分点，其中京内项目结算毛利率为59%，上升约11个百分点。但未来随着京外项目占比的上升，以及利息资本化比率的适度提高，预计毛利率将会有所下降。另一方面，11 年首城国际项目贡献了4.72 亿的投资收益，使公司净利率较10 年上升了3.5 个百分点，达到20.08%，而12 年起这一影响将基本消失，会对净利率造成影响。
    11 年销售增长主要来自京外项目，预计12 年销售额为140 亿，其中京外项目占比进一步增加。11 年公司并表口径的销售面积为85 万方，同比增长16%，签约销售金额114 亿元，同比增长27%，销售增长主要来自于京外项目增加。
    2011 年京内项目销售47 万方，仅增长2.3%，而京外项目销售33 万方，增长40.8%。目前京外项目销售占比已超过20%，预计12 年占比将进一步上升。公司12 年计划新开工面积210 万方，预计新推货量在200 亿以上，若按60%的去化率计算，再加上11 年末公司尚有90 亿左右的库存，预计12 年销售额为140 亿左右。
    资金状况有所改善。公司4 季度发行的50 亿私募债的发行有力缓解了公司的资金压力，目前公司手持现金110 亿，同比增加4.8%，11 年底短期借款覆盖为99.6%，净负债率为115.1%，均较3 季度有所改善。
    销售弹性大，京外项目占比将增加，适度上调盈利预测，维持增持评级。近期首套房按揭利率逐渐下行，有效促进了刚需入市，我们认为这一过程是具有一定持续性的，而公司产品以普通住房为主，在回暖中弹性相对较大。12 年更多京外项目的入市也将有助于提升公司的整体销售状况。因此我们适度上调12、13 年盈利预测至1.51、1.86 元，维持增持评级。