投资要点
     2012 年贷款增速及投向。2012 年，交通银行信贷增速与2011 年相近，大概为14%，全年信贷增长较为平稳。2011 年交行新增信贷规模约15%，那么2012 年受制于资本金约束及存贷比考核的限制，该行贷款增速将略低于2011 年。其中，2012 年1 月份，交行新增信贷量为200‐300 亿元，存款增长规模略低于预期。我们分析，交行的信贷增长速度与全行业的情况基本相一致，主要原因为：由于经济增速放缓，2011 年底积压的信贷需求减少；存款在春节期间流出银行，银行受存贷比约束，贷款投放能力减弱；春节长假因素导致工作日减少等。
    2012 年交通银行的贷款投向主要为：以环保、新能源为代表的绿色产业；与经济转型相契合的新型制造业；区域特色经济带（长三角、西部地区等）；风险小，回报高的零售贷款业务；以贸易融资，供应链金融为代表的中小企业贷款。限制“两高一剩”行业贷款（高能耗、高污染、产能过剩行业，包括：风电、造船、水泥、钢铁，大概7 个行业）；降低房地产开发、地方融资平台贷款。
     负债成本上升拉低息差水平。2011 年四季度由于吸存压力增加，协议存款与同业存款成本较高，拉高了负债成本，四季度息差水平回落约4 个bps，全年息差水平为2.52%。受制于资本金的约束以及较高存贷比水平，那么2012 年交通银行的负债成本仍会上升，由于预期政策放松以及实体经济对于资金的需求压力减缓，这样息差水平会进一步回落。我们预计2012 年交通银行的净息差水平将回落至2.48%，净利润增速将回落至18.42%。
     四季度不良持续双降，预计2012 年二季度将会出现拐点。预计2011年四季度，交通银行的不良贷款率仍将持续双降。根据2011 年前三季度的情况，结合调研我们初步测算，2011 年末交通银行不良贷款余额将下降至235.3 亿元，不良率下降至0.92%。2012 年一季度，由于经济增速仍保持着惯性高增长，增速并未出现明显放缓，银行业的不良率不会出现整体性变化，个别银行会出现不良率的上升。二季度，由于地产调控的持续以及经济增速下滑，导致小企业贷款出现违约，房地产开发贷不良率也会出现抬头。由于平台贷允许展期，那么平台贷质量不会出现明显变化。因此，我们预计2012 年二季度将成为整个行业不良率持续双降的拐点，不良率与不良余额将会出现回升。
    根据我们的调研情况，截止2011 年末，交通银行的平台贷余额为2500亿元，余额较年初下降了400‐500 亿元。在上述余额中，约有20%‐30%将于2012 年到期。在2012 年的整改过程中，有些平台贷款的期限已经拉长，目前需要展期的约几十亿元。资产质量方面，平台贷质量总体平稳，2011年9 月末有3 亿元是逾期的，展期的约有7 亿元。房地产贷款方面，不良率仍是下降的，资产质量总体平稳。
     多管齐下，平衡发展。交通银行在网点建设上，采取一边撤掉低效网点，一边建设新网点的策略，持续走外延式发展路径。网点建设方面逐渐向竞争程度较低的中西部地区倾斜，有利于吸收存款，未来成长潜力较大。
    在吸收存款方面，公司一方面抓对公业务，一方面积极拓展零售业务。通过代发工资、提供租赁信托等满足客户需求，拓展新的客户群体。2011年以来，新客户对于交行增量存款的贡献度近70%。发展供应链金融，贸易融资等，进一步增强对中小企业贷款的投放力度。中间业务方面，仍得以快速发展，其中占中间业务收入逾三成的银行卡业务，发展势头良好。
    截止2011 年三季度，银行卡盈利约9 亿元，不良率为1.55%，在业内处于较好水准。
     盈利预测及投资评级。综合来看，2012 年交通银行的营业收入有望达到18%，净利润增长约18.42%，增速仍较快。资产质量方面，2012 年不良率和不良余额均会出现反弹，但幅度温和。在行业中，交行在大银行中属于增长较快，发展稳健型，预计2012 年、2013 年将分别实现净利润591亿元和676 亿元，对应增速为18.42%和14.41%，实现每股收益为0.95 元和1.08 元，对应市盈率分别为5.19 倍和4.58 倍，对应市净率为0.87 倍和0.72 倍。考虑到较高的净利润增速，较低的估值水平，我们维持交通银行“推荐”评级。
     投资风险。2012 年二季度不良率会出现小幅度反弹，将对整个行业在二级市场的构成一定的压力。其次，由于存款定期化及存款吸收压力加大，未来息差水平将会出现回落。