事项
    2011年12月份，中国物流与采购联合会发布的中国制造业采购经理指数（PMI）为50.3%，环比上升1.3个点。
主要观点
    一、PMI短期反弹，周期性下行趋势仍未扭转
    去年12月我国PMI 制造业为50.3，环比上升1.3，升幅超出历史同期。1）民生相关领域制造业景气度上升，一是受“两节”消费高峰期叠加，二是在通胀进入下行周期中，高物价对消费挤出效应减弱，旺季消费需求释放。这驱动新订单指数反弹，但投资相关行业景气度下行趋势不改。2）新出口订单短期改善，但上半年外需显著萎缩风险难以解除。3）国内外订单回升短期刺激了制造业生产活动，产出增长，产成品库存回落，原材料去库存放缓。4）消费企稳或能成为对冲中国经济硬着陆的重要支撑因素，但经济周期性下行趋势目前还未扭转。
    （一）内需：“两节”因素及CPI回落驱动年底消费需求增长显著，导致制造业新订单反弹，但投资相关行业萎缩趋势不改。去年12月PMI制造业新订单指数为49.8%，虽然低于历史同期均值，但比上月回升2.0个百分点，环比增幅超过历史均值近一倍。从行业和产品类型来看，民生相关领域上升显著，农副食品加工及食品制造业、饮料制造业等生活消费品类行业综合指数高于50%。但通信设备计算机及其他电子设备制造业、有色金属冶炼及压延加工业、黑色金属冶炼及压延加工业等投资相关行业依旧萎缩趋势不改，且综合指数普遍低于50%。我们认为年底消费需求增长显著主要受到两个因素驱动：
    第一，“两节”消费高峰叠加。在过去10年间，春节在2月份有7年，在1月份仅有3年。今年春节为1月，这造成春节和元旦两节消费高峰叠加，导致12月份制造业订单指数上涨幅度显著高于历史同期均值。
    第二，通胀进入下行周期，高物价对消费挤出效应减弱，旺季消费需求释放。前年年底以来，非食品CPI持续上涨并达到10年来的历史高位，对消费的挤出效应明显，实际增速持续下滑。去年三季度，CPI开始触顶回落，实际收入回升，叠加进入消费旺季，这释放了消费需求。
    （二）外需：新出口订单改善，但上半年外需萎缩警报尚未解除。去年12月PMI制造业新出口订单指数为48.6%，虽然低于50%的景气临界点，且低于历史均值，但环比上升3.0%个百分点，增速远超历史平均-0.3%的环比下降。欧洲虽然在近期无法扭转债务危机逐渐引发的政府财政和银行信贷体系的双螺旋恶化，但美国经济增长的一些积极因素却开始累计，一是汽车销售量四季度明显上升，表明美国消费者的信心在恢复。
    二是美国的公司盈利连续上升。从危机的低点算起，美国的公司盈利的平均年化增长率达到30%。三是美国的州和地方政府财政状况明显恢复，已经恢复到正常水平，违约的可能性大为降低。这或是导致新出口订单改善的主要原因，但是我们认为当前美国经济增长依旧缺乏内生性的增长动力，目前需求端的一些乐观迹象可能依旧来源于，美联储扭曲操作之后，长端利率下降的刺激，叠加欧洲方面的问题，上半年外需萎缩警报尚未解除。