◆业绩基本符合预期，1-3Q2011 净利润增速21.03%：
    1-3Q2011公司实现营业收入676.25亿元，同比增长24.54%（3Q单季度增长28.21%），符合我们之前3Q单季收入环比上升的预判）。【】。而归属母公司净利润34.22亿元(全面摊薄后EPS=0.49元)，同比增长21.03%，基本符合我们之前三季报EPS0.51元和净利润增速26%的预测。【】。但3Q单季度净利润增速为10.94%，主要由于费用上升幅度超出我们预期。此外报告期内公司按照公允价值重新计量购买日前持有的LAOX股权，产生相关利得达1.8亿元，扣非后1-3Q净利润增速为15.77%，3Q单季度净利润增速为-8.34%。
    ◆受租金、人工成本上涨影响，费用率达历史高位：
    1-3Q2011期间，得益于供应链持续优化以及自营商品经营能力不断提升（1H2011公司自主产品销售额占对应品类销售总额2.8%，全年预计达到3.5%），公司综合毛利率同比上升1.42个百分点至18.70%。而报告期内公司期间费用率同比上升1.50个百分点至11.47%，其中销售/管理/财务费用率分别同比上升0.94/0.50/0.06个百分点至9.88%/ 2.05%/-0.46%，为2008年以来历史高位。公司销售费用、管理费用上升较快，绝对值较上年同期分别增长37.68%、64.46%，两者合计增加23.7亿。主要是由于1）公司新开门店数量增加，受物价上涨因素，新开店成本上升2）公司实施一系列薪酬调整措施以增强激励效益，人工成本增加3）随着公司总部办公楼投入使用，与之配套的人员以及办公费用等支出有所增加。
    我们认为随着新开店以及人员的成熟，单店效益以及人效水平将会有所提升；但受宏观调控影响，行业增速不高，因此未来公司的费用率水平或将有所下滑，但幅度较小。
    ◆同店增长率略有好转，预计易购全年完成70 亿元销售：
    受宏观调控影响，家电行业增速略有放缓，1-9月公司可比门店增速为3.43%，较1H2011略有上升，但增速较为有限，我们认为是行业本身受上游调控出现问题，和同行相比，苏宁的销售收入仍然处于行业龙头地位。而网购方面，易购1-9月实现含税销售40.79亿元（其中7-9月含税销售15.10亿元），较2Q销售额环比提高3.35%。由于公司于10月开始全线发力加大促销力度以及增加图书等高毛利率产品，我们预计网购全年能达到含税70亿元销售。
    ◆维持买入评级，3Q 报表仍有较多积极因素：
    以定增后股本摊薄，我们下调2011-2013 年公司EPS 分别为0.66/0.82/1.03 元（之前为0.69/0.88/1.13 元），六个月目标价16.40 元，对应2012 年20 倍PE，未来三年复合增长率为24.1%。我们认为行业增速的下滑，恰恰是给予苏宁电器等行业龙头企业，洗牌和整顿市场秩序以及依靠自身渠道力量积极下沉的一次机会。与目前其他电商的较量中，未来公司物流水平和仓储管理方面的壮大，将成为公司线上线下业务发展的核心竞争力。而且从三季报来看，公司的营业收入维持较好增长且毛利率持续向好，短期费用的大幅增长虽造成暂时业绩释放乏力，但对公司经营情况和管理能力我们仍然积极看好，维持买入评级。
    ◆风险提示：渠道下沉扩展受阻，未来通胀情况下租金上涨侵蚀公司利润。