◆业绩基本符合预期，1-3Q 净利润同比增长14.35%：
    1-3Q2011 公司实现营业收入30.83 亿元，同比增长25.06%，低于我们之前全年33%的收入预期，主要原因是1）今年以来广州地区新开较多高端百货店，消费者分流2）2010 年新开两家门店（国金店和世贸店）收入低于我们预期所致。【】。1-3Q 期间归属于母公司的净利润为2.63 亿元（EPS=0.73元）同比增长14.35%，基本符合我们三季报EPS0.75 元的预测。【】。但3Q 单季度净利润增速仅6.87%（2Q2011 单季为8.04%），连续两季度较低速度增长，反映出前期新开门店较高租赁费用拖累当期业绩，短期仍处于阵痛期。
    ◆毛利率同比下滑0.23 百分点，销售费用率单季创四年新高:
    1-3Q2011期间公司毛利率同比降低0.23 个百分点至22.26%，主因是1）低毛利率的黄金首饰销售收入同比大幅增长2）新开两家门店打折促销力度较大。1-3Q2011 期间费用率为9.97%，同比上升1.25 个百分点，其中销售/ 管理/ 财务费用率分别同比变化为1.46/-0.14/-0.07 个百分点至8.09%/2.36%/-0.48%。由于2010 年租赁世贸和国金两家物业（合计每年新增1.55 亿租金支出），导致1-3Q 销售费用同比增长52.63%，3Q 单季销售费用率创2008 年单季以来新高，考虑到2011 年底新开佛山店的租金压力，短期期间费用率压力仍然较大。
    ◆短期面临阵痛期和竞争加剧，中长期规划具前瞻性：
    我们认为目前公司新门店营业收入低于预期，短期无法覆盖较高的租金和人工成本是较为现实的考验，此外天河商圈新开业的太古汇、万菱汇以及老白云机场旧址上的“5 号停机坪”都将对广友现有的人流造成一定分流。
    但公司6 月公告的“一二五”规划，提出未来五年着力增强多门店，多业态运营能力，以价值链为主导，增强差异化定位以及业态和消费创新的策略，我们认为在A 股百货公司中具有一定前瞻性，经营发展思路清晰而务实。
    ◆维持增持评级，六个月目标价22.00 元：
    我们再次下调公司2011-2013 年EPS 分别至1.05/1.27/1.52 元（之前为1.11/1.38/1.66 元），以2010 年为基期三年CAGR 为18.5%，认为公司合理价值为22.00 元,对应2012 年17X 市盈率。尽管目前公司估值处于同行业较低水平，但较高的租金费用短期将拖累公司的利润释放且短期缺乏较强催化剂。鉴于公司A 股市场较强的管理能力和较为长远的前瞻性规划，我们仍然给予增持评级。
    ◆风险提示：
    2010 年两家新门店培育期过长，广州百货业态竞争激烈程度加剧。