l三季报业绩完全符合预期，下游需求疲软，行业景气低迷，维持“增持”。。
    公司11 年Q1-3 实现营业收入62.50 亿元，同比增长8.2%；（归属于上市公司股东的）净利润为5.03 亿元，同比增长0.8%，合每股EPS 0.50 元，完全符合我们的预期；每股经营活动产生的现金净流量为0.70 元。。其中Q3实现销售收入22.17亿元，同比微增0.4%；净利润1.46亿元，同比下滑2.5%。公司预计全年业绩-30%~10%。经济形势不明朗，下游需求疲软，纸品销售受到影响，我们下调公司11-12 年EPS 为0.60 元和0.77 元（原为0.65 元和0.86元），目前股价（8.33 元）对应11-12 年的动态PE分别为14倍和12 倍，维持“增持”。
    l下游慎购，影响纸张销售；原料高位，毛利率环比回落；财务费用高企使盈利雪上加霜。宏观形势不明致下游采购谨慎，纸张销售量价压力显现，Q3 纸价环比回落；公司因30 万吨高松厚度纯质纸项目8月底投产，销量环比增长；量增价跌，Q3销售收入环比增长14.7%。纸价下行，而原料库存价格仍处于高位，公司Q3 毛利率环比回落2.5 个百分点至18.4%。体现白卡盈利的投资收益Q3 也明显回落至1790.89 万元（vs 11Q2 4020.93 万元）。Q3 销售费用率和管理费用率较为平稳，分别为3.1%和2.4%（vs 11Q2 3.1%/2.2%）；财务费用率因银行贷款数额增加和贴现利率上升，仍处于高位为6.1%。主要受毛利率回落影响，Q3 营业利润环比回落30.0%至1.5 亿元。Q3 营业外收入大幅增长（11Q3 7231.27 万元vs 11Q2 111.19 万元），支撑Q3 净利润仅环比回落6.3%至1.46 亿元。
    l存货环比基本持平，预计产成品占比上升。9月末公司存货为14.45亿元，与6 月末的存货14.28 亿元基本持平。我们预计存货结构有所变化：6 月末原材料占比较高；9月末公司在原料采购方面更加谨慎，而新线投产使产成品在存货中占比上升。