事 件：
    合兴包装前三季度实现营业收入14.3 亿元，同比增长35.32%，实现净利润5143 万元，同比增长4.13%，对应EPS0.15 元。。
    研究结论
     业绩略低于预期，提价和产能利用水平提高引致毛利率拐点隐现，公司1～3 季度实现业绩0.15 元，略低于我们前期0.17 元的盈利预期。。报告期内，公司收入增长远快于盈利，呈现出增收不增利的特征，但让人欣慰的是，公司毛利率拐点隐现，1 季度毛利率仅为15%，创下上市以来最低水平，但随着公司产能利用水平的提升以及前期提价的滞后效应，公司毛利率渐渐改善，三季度单季实现毛利率17.9%，已经开始接近2007 年水平，我们认为随着公司新厂达产水平进一步提升，毛利率未来仍将持续改善。
     预计四季度或明年初海宁项目将投产，届时产能达到9.4 亿平米.三季报中在建工程仍有2700 万左右，我们预计公司的海宁项目将于四季度左右投产，届时公司总体产能将达到9.4 亿平米左右，随着产能利用率提高，公司未来销售收入还将保持快速增长的势头，而盈利也将随后跟上，但公司经营现金流仍为负，不过一般而言，公司经营现金流在四季度将转正。
     公司预计全年0～30%增长，对应EPS 为0.20～0.26 元。公司三季报中对全年业绩做出展望，预计全年增长在0～30%之间，我们认为公司后期随着海宁和天津项目投产达产，将增加公司产能2 亿平米，这两个项目是公司2012 年的重要增长点，我们判断公司收入仍将上行。
     我们看好公司 2012 年增长，上调今明年两年EPS 预测至0.22，0.30 元。
    我们认为公司收入增长较快背景下盈利滞后，主要原因除了箱板纸价格持续上行，成本吞噬了部分利润外，另一方面在于公司产能在大量投产当口，产能利用水平不高，但从三季度报表看，公司毛利率水平环比提升是一个关键信号，或表明公司已经开始度过了产能利用率的低点，未来如果有箱板纸价格的下滑，毛利率水平将快速反弹，这构成公司的买入时机。基于此，我们上调公司2011，2012 年盈利预测为0.22，0.30元，（原预测为0.21，0.27 元），维持公司增持评级。
     风险因素：产能释放过程中，订单增长不达预期。