一、 事件概述
    软控股份公布2011 年三季报，公司前三季度实现主营业务收入13.85 亿元，比上年同期增长59.13%；实现净利润2.64 亿元，同比增长20.68%。。低于我们此前预期。。
    二、 分析与判断
    毛利较同期下降6.32%，费用增长较快，补贴与退税收入减少是利润增长慢于收入增长的主要原因
    在收入增长59.13%的背景下，前三季度，毛利较同期下降6.32%，而财务费用由于发债较之同期增加2454 万，营业外收入由于财政补贴减少及增值税退税未到帐的缘故，较之同期减少36.2%，从而使得净利润同比增长为20.68%。加回增值税，净利润增速在34%左右。
    订单充足，收入增长较快
    由于订单仍然较为充足，以及产能瓶颈逐步解除的因素，前三季度收入仍然保持了较快增长。截止9 月底，公司新签订单在21 亿左右。
    毛利率下降原因主要在于橡机产品结构变化以及化工总包项目的增加公司三季度毛利基本与上半年持平，为36.1%。但较之去年同期下降的主要原因在于：（1）半钢成型机等毛利较高的新产品市场推广进度低于预期，而毛利较低的老产品占比上升。（2）化工装备低于橡机行业，拉低整体毛利。
    考虑增值税退税，预计今年营业外收入不会明年低于去年
    考虑到全年的财政补贴及增值税退税，我们预计今年全年营业外收入不会明显低于去年水平。
    订单执行情况跟踪
    订单执行情况：（1）缅甸MEC 公司4.7 亿订单（2010 年6 月22 日签订）至今尚未确认收入，合同执行进度基本符合预期。预计今年年底开始大量出货，收入确认应该再4 季度和明年年初。（2）奥赛5.7 亿元合同（2011 年3 月22 日签订）执行进度低于预期。根据合同公告，今年10 月陆续交付，但主要收入确认延至明年。（3）抚顺伊科思1 期（2010 年5 月17 日签订），总合同金额2.93 亿，已经确认收入1.92亿，未确认收入1.01 亿，预计会在今年年底基本确认。（4）抚顺伊科思2 期（2011年3 月29 日签订），合同金额为9151 万元，加上压力容器，预计实际合同执行金额超过1 亿。预计今年10 月后开始确认收入。（5）软控重工与骏马化工签订2.4 亿合同（2011 年7 月22 日），预计今年能确认部分收入。但该项目毛利可能低于化工装备整体水平。
    三、 盈利预测与投资建议
    我们认为：（1）随着公司跨行业拓展以及公司规模的扩张、重资产化，我们需要修正前期对公司毛利率的过高预期；（2）公司的发展路径及商业模式已经得到成功验证，从大的方向来看仍然正确。这一正确性对于公司是适用的，但对于二级市场投资者而言，需要忍受公司收入规模扩张与跨行业发展时期的投入加大；（3）公司经营短期仍然受到了一定程度的车市下行及货币紧缩的影响，这是公司在经济周期中的正常波动。这一点已经从07-09 年经济周期中得到部分印证；（4）随着公司新增项目的成熟，预计明年再融资仍在公司考虑范围之内，在市场不发生大的系统性风险的背景下，预计再融资将对公司的业绩及股价形成一定支撑。如果公司的轮胎翻新量产，或是裂解技术成熟，将成为公司跨行业发展中的又一重大突破。